電子匯損 年底回沖？(2016-11-21 15:02:25 理財周刊)

文．高志銘

第三季財報已全數公佈完畢，匯損問題堪稱本季財報最大的地雷，成為衝擊股價的財報利空，光光台化(1301)、南亞(1301)、可成(2474)、仁寶(2324)、台塑(1301)等匯損金額排行前三十大公司，合計匯損金額就高達一○二．三億元。這些匯損來源又集中在美元及人民幣，即營收來自美國及中國市場，或者產品以兩貨幣報價，第三季底美元兌台幣報價為三一．三七，相較第二季底的三二．二九，貶值二．八五％，而第三季底人民幣兌台幣報價為四．七○，相較第二季底的四．八六，貶值三．二九％。

不過，隨著熱錢資金在川普當選後開始回流美國，亞幣走勢轉為趨貶，台幣已貶至近三個月新低，若美元升、台幣貶的趨勢持續下去，第三季財報匯損地雷股，搞不好將會變身為第四季財報匯損回沖的黑馬股，衝擊股價的利空反而變成激勵股價的潛在利多。值得注意的是，並非所有第三季有匯損的公司，第四季均有回沖的機會，若匯損是來自人民幣，第四季恐怕還會再面臨匯損的問題。

熱錢資金回流美國 美元成超強勢貨幣

我們看升美元的理由，主要在於川普就任後新政策方向的影響。經濟學人指出，川普的經濟民粹主義有兩大要件，首先是「膨脹式民粹」，以擴大基礎建設支出及減稅來促進總體需求。其中，調降企業稅率將是促使美國企業把滯留在國外的獲利匯回的重要誘因，減稅及擴大基建支出則均會讓政府舉債增加，市場債券供給增加，價格隨之走跌，長期公債殖利率將上升。

其二為「反貿易民粹」，可能會引發全球貿易戰，造成美國進口品的價格上漲，進一步推升通膨，聯準會(Fed)「鷹派」可能順勢抬頭，升息速度預期將大幅增加，美國升息美元及以美元計價資產將因此更具有吸引力，支撐美元再度成為強勢貨幣。先前四處流竄的熱錢資金，開始回流美國及美元資產，受貿易保護主義衝擊的新興市場及亞洲，自然成為外資提款對象，當地貨幣貶值將是必然的結果。十一月十四日美元兌台幣已轉升至三一．九五，較第三季底升值一．八五％。

美國總統大選之前，美元指數衝高後拉回，主因市場擔心川普當選後，將對美國經濟帶來衝擊，但從選後美元指數迅速衝破一百、即將挑戰新高來看，先前的疑慮似乎已不存在了。

中國政府放手 人民幣貶至八年新低

根據過去資料顯示，全球貿易量成長率與美元指數具有反向關係，且匯率為相對價格，保護主義這種以鄰為壑的政策，將促使資金移往相對安全的美元。另過去當全球不確性升高時，美元也都會成為強勢貨幣，即便風險來自美國本土的網路泡沫及次貸風暴期間也是如此。

一旦美元持續升值，也會加快中國本土資本外逃速度，如果中國政府不想讓人民幣再大貶，就需採取緊縮的貨幣政策以支撐人民幣，將產生壓縮經濟成長的副作用，未來政策上將陷入兩難。瑞穗證券認為，從目前至明年，人民幣對美元匯率可能還存在一定貶值的壓力。近期英鎊的大跌已對人民幣匯率造成一定負面影響，如果未來歐洲內部一體化進程受挫，歐元兌美元相對貶值，人民幣出於維護貿易權重匯率指數穩定的考慮，可能也需要適當貶值。

中國當地的資產價格上漲，導致投資者普遍產生減少人民幣資產配置、轉進全球配置的需求，也對匯率造成了一定壓力。截至十一月十五日，最新人民幣中間價已跌至六．八五，創二○○八年八月五日以來新低，人民幣兌台幣報價則貶至四．六五，較第三季底續貶四．三二％，第四季財報匯損金額可能還會再擴大。

避開川普政策受害產業 仍然不能掉以輕心

在未來美元看升、人民幣看貶的趨勢下，第三季匯損主要來自美元部位的個股，第四季將有匯損回沖的機會，匯損主要來自人民幣部位者，第四季獲利仍將面對匯損風險的干擾。

但除了考量匯損回沖外，也需同時配合個股未來營運展望，獲利才會有錦上添花的效果。如果川普真的落實所主張的貿易保護主義政策，這些以美國為主要外銷市場的廠商，關稅提高的衝擊恐將大於匯損回沖的利多。

從產業的角度切入，由於歐巴馬所主導TPP在川普當選後，胎死腹中的機率已大幅提高，對於近期積極前往越南擴產卡位的紡織業將產生重大影響。二○一五年美國服飾市場為二六六八億美元，成衣進口金額達一一一九億美元，美國服飾相當仰賴國外進口，最大進口國為占比四二％的中國，其次才是一一％的越南。
現在又遇上人民幣狂貶，中國紡織業者競爭優勢大為提高，對於台灣紡織廠相對不利，當中又以在越南有新產能開出的得力(1464)及台南(1473)影響最大。另隨著一片式鞋材興起，製鞋生產技術也開始走向自動化，剛好符合川普將製造業拉回美國生產的訴求，成為製鞋廠寶成(9904)及豐泰(9910)未來營運的隱憂。

至於對科技業的影響，心理面應大於實質面，台廠供應鏈具有不可取代的地位，短期很難迅速在美國本土建立生產線或硬體生態系統，維持委外代工、專業分工的才是雙贏的策略，由於零組件報價是以美元為主，如果美元持續升值、台幣貶值，對出口商反而有利。

蘋概股方面，因機殼製造過程會產生工業廢水、對環境造成汙染，美國政府不太可能允許在其國內設立金屬機殼工廠。因零組件及組裝代工成本占蘋果產品售價比重不算高，若產線拉回成本較高的美國，不是侵蝕蘋果的獲利，就是要拉高產品售價，導致銷售下滑的副作用，反而不利美國本身的經濟發展。

振曜、鑽全第四季獲利有望暴衝

在挑選第四季財報匯損回沖潛力股方面，絕非單純從匯損金額大小來作判斷準則，更重要的是要看匯損吃掉獲利(營業利益)的比重，以及對EPS的影響數(考量股本)。依第三季匯損占營業利益比例排行，匯損完全吃掉獲利的公司家數就有二十五家，其中振曜(6143)及鑽全(1527)影響稅前EPS更超過一元，分別高達二．五五元及一．八元，一旦第四季匯損獲得回沖，全年獲利將會三級跳。

振曜為國內電子書閱讀器製造廠，二○一五年營收占比七○％，元太(8069)持股比例六．四％，兩者在中國揚州合資成立德奇電子，提供電子紙應用一站式採購服務(元太的電子紙螢幕加上振曜的模組)，第二季已量產，七月開始建置第二條生產線。

目前營運較具想像空間成長動能在於新切入的Rimowa電子行李標籤訂單，振曜及元太為唯一供應商，未來有更多航空公司及行李箱品牌跟進採用，需求量將有望呈現爆發性成長。平均售價較低的電子貨架標籤，在Wal-Mart等零售業龍頭可能採用的預期下，則是長線的潛在成長新動能。

公司表示下半年是傳統旺季，預估營運高峰會落在九月、十月、十一月，上下半年比約四比六，若第三季二．一三億元的匯損得以回沖，配合第四季進入營運高峰，單季EPS將可達四元以上。

鑽全產品組合優化

鑽全為氣動釘槍與氣動工具ODM大廠，美國釘槍品牌大廠如Senco、SBD、Hitachi等均是其客戶，單一客戶營收占比均低於一○％，單一客戶風險低於同業。近年積極發展工業用及專業用的釘槍產品，DIY比重已降至二○％，由於工業用及專業用的釘槍對於品質、技術要求更高，屬於高單價、高毛利的產品，因此令鑽全的產品組合持續優化。

公司帳上持有美元資產逾三億元，其中七○～七五％為定存，其餘則以存續期間在十年以內的美國國債居多，主要目的為收取固定配息，但隨台幣的匯率升貶，容易造成獲利出現較大的波動。雖然第四季為公司營運淡季，加計潛在的匯損回沖利益，單季EPS仍有機會達二．五元。

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